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格雷厄姆和费雪,该信谁?

时间:2016-09-04  作者:xiaxiazhangda

最近又读了关于格雷厄姆和费雪的著作,情不自禁,在脑海中将格雷厄姆和费雪进行了比较。格雷厄姆提出最重要的投资方法是净资产投资法,费雪提出最著名的投资方法是成长性投资法。下面简要谈一下自己的认识,希望耐心阅读者能有所收益。

1.格雷厄姆的净资产投资法:

    (1)方法简评
      格雷厄姆在漫长的投资生涯中,结合1929年股市暴跌几乎输掉身家的刻骨教训,提出了净资产投资法。该方法认为,投资者应该以低于净资产的价格买入股票。安全起见,格雷厄姆还发明了一种保险,即安全边际。安全边际指出,投资者在买入时,要在低于内在价值一定幅度的情况下买入,为投资提供安全垫。
      需要指出的一点是,格雷厄姆并不是没有发现成长股能够带来显著收益,而是认为,预测企业未来的价值非常困难,而对企业当前价值的评估则要相对容易,故而,格雷厄姆提倡采用净资产的方法来投资。
   (2)方法的优势:
     可以说,格雷厄姆所提出方法体现了极为保守的投资理念,这种保守体现在两个方面。
       一是强调了评估的确定性。大众经常受所投资标各种预期的干扰或鼓惑,而这种预期常常是投资者自己幻想或别人克意制造的,通常是外表亮丽的、难以兑现的“价值陷阱”。格雷厄姆对此有着深刻的教训,十分痛绝,于是便尝试在投资时摒弃一切对未来的幻想,而更加关注现今的确定性,用确定性来保障所投资企业价值的真实性。
       二是强调了安全缓冲垫。即使有了确定性对企业价值的保障还不够,他还强调在买入时,要再加一次安全防护,而且是越大越好,即安全边际。正是这种保守的投资态度,便得格雷厄姆所提出的方法能够经历风雨,屹然自立。
     (3)方法局限性
     但也应注意到,一个硬币有两面,格雷厄姆所提出的方法也有一定局限性。
      一是严苛的净资产要求,导致所选标的往往是一些落入困境的企业,甚至是永难复活的企业。当企业价格低于其净资产时,意味着产业资本最基本的保值功能都没有实现,更是浪费了机会成本。这足以反映出企业运营之困境。通常这种困境有时并不是一时的或某一个单纯因素引起,而将是一去不返的步入衰亡。正如巴菲特所言,厨房的蟑螂绝对不会是一只。一旦进入破产,通常耗时很长,等待着清算偿付,常常意味着投资着失利。因此,在采用净资产投资时,不是单纯看净资产低于其价值即可,而是还要对企业进行深入分析,判断企业是否会走出困境,步入光明,这自然也涉及到企业预期发展问题。
       二是严格的净资产要求,常常造成没有企业可以入围投资候选清单。一方面,净资产投资法要求现时的价格,要低于其内在价值,而且还要企业要能度过难关,这种企业通常是濒临倒闭的企业,或在大熊市的环境下才会满足入围条件。巴菲特也曾经说过,现在用这种方法,往往很难找到合格的投资企业。

2.费雪的成长性投资法:

   ( 1)方法简评
       费雪发现了关于投资更为隐蔽的倾向,即人们在投资时,不光关注企业的内在价值,还受企业未来发展预期的影响,他认为,企业内在价值变化较为缓慢,而人们对企业的一致性群体预期,常常会造成股价显著的变化。对于影响股价的内存价值、群体心理预期两个因素而言,后者依赖前者而存在,后者需要准确的关于企业的发展判断(也称之为商业判断)来支撑。当企业发展预期能够稳步实现时,企业价值自然会增加。聪明的投资者,也包括一些跟风者,往往在企业价值稳步增加时,形成一致心理预期,进而造成群体性心理推动股价发生显著上涨。
      正因如此,能否准确把握企业发展的预期,成为成长性投资的关键。至此,成长性投资法,已经演变为如何能更好的研究企业,形成准确的预期问题。本质上看,成长性投资法的关键,就是专注于研究企业发展。
      对于企业发展的判断,费雪慷慨的给出了自己关于企业研究的心得。他着重强调了闲聊法。即通过与管理层,或企业、产品相关知情人员,利用闲聊的方法,获取关于企业最为真实的发展信息。关于企业,费雪尤其关注两个方面,一个是企业管理层,主要包含管理层战略眼光、管理能力、诚信与理性等;一个是企业的研发能力,主要包括能否通过有效的研发来保证收入和盈利的持续增长。应该注意到,费雪之所以如此关注研发,是因为他相信自己的研究能力,事实上,费雪所投资标的,往往是那些较为复杂的科技企业。
        细心一点的投资者,会发现费雪对企业年报信息没有过多提及。其实,费雪对于年报有自己的批判性观点,他认为年报往往包含着管理层太多不可公开的意图和修饰,年报可以作为参考和佐证,但不足以构成企业投资的决定性信息。
      历史走到今天,社会进步给我们带来了许多改变,作为投资者的我们,也应该站在巨人的肩膀上看问题。在我国,相对而言,年报信息形式较为规范,信披内容也十分丰富(也存在不少造假的,但选择好一些的会计事务所时企业年报的质量往往会好很多),年报应是投资信息的最为重要的参考。同时,投资者还要利用现代的信息手段,如新闻、兴趣社区、官方网站等,获取关于企业更为有意义的信息。由于信息繁杂,且信息间时常充满矛盾,这将考验着投资者的信息收集能力和分析能力。无论如何,这都将有助于提升投资者对于企业预期的判断。
      由于研究企业通常会花费很多的时间,费雪指出,应该集中投资,将鸡蛋放在少数几个篮子里,然后小心的看管。必须指出的是,费雪的集中投资,是建立在扎实的企业研究基础之上的。若投资者只是简单的将投资标的,集中于几只股票之上,而对股票不十分了解,这样模仿费雪,有点“买椟还珠”,只遵守了形式,而忘记了本质,恐怕难免酿成重大的投资失利。
    ( 2)方法的优势
      成长性投资法最为重要的贡献之一,是关注到群体心理对股价变动的显著作用。成长性投资法,在关注企业价值的基础上,更注意到群体心理预期的重要性。正如前面所述,费雪发现,内在价值影响股价往往比较缓慢,而关于企业成长的美好群体预期,能则刺激股价飞速上涨。若能用好成长性投资法,往往获得的收益是惊人的,这种收益大概率会超过净资产投资法。
       (3)方法的劣势
        成长性投资法并不是没有局限性,但这种局限性是相对而言的。
         第一,成长性投资法对投资者要求比较高。他要求投资者有很强的信息收集和研究能力,也要求投资者能够拿出大量的时间,对所关注的企业进行深入研究。对于中国的许多投资者来说,这两个条件就像是泰山一般难以逾越。中国的投资者,有不少还看不懂年报,更遑论研究;而且,中国股市投机之风盛行,很少有人愿意安放一张书桌,认真研究自己的股票,经常时是通过技术图形,快速的杀进斩出。
        第二,成长性投资法更为关注预期,而预期的准确预测是有一定失败概率的。未来毕竟不是现实,关于未来的预测常常难以成真,而费雪还提倡集中投资,则更加大了这种投资的波动程度。这就好比对于一个杂技演员而言,走钢丝简单是小菜一碟,不用带保险绳,但普通人走钢丝,则一定要身系保险绳。对于成长性投资,我认为一个很重要的原则,就是及时的止损。止损是个饱含艺术性的话题,这里不做深入探讨,无论如何,当预期真的发生实质性改变时,要摒弃恋爱心理,远离股票即将破灭的未来。
       

3 结语 
       即将落笔之际,我再一次想到了巴菲特,巴菲特提到,自己是格雷厄姆和费雪的混合体。我在暗想,若我们足够的清醒和聪明,是不是可以学习巴菲特,审视自身的能力和条件,在自己投资方法的鸡尾酒中,混合入不同比例的格雷厄姆和费雪,形成能让自己惬意的风格。
       也许,我们难以成为巴菲特,但我们或许可以,在血液中流淌着和巴菲特一样的投资成功基因。

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